Câbles, requins et géographie du marché des changes

Un débat est en cours sur l’impact du progrès technologique sur la géographie du commerce et de la production. Selon certains, la technologie bon marché a atténué l’effet de la distance, tandis que d’autres soutiennent que l’emplacement est toujours important. Cette colonne explore la question dans le contexte des marchés des changes. Il examine comment les câbles sous-marins à fibres optiques qui relient les emplacements aux centres financiers ont affecté l’emplacement des transactions. Les résultats suggèrent, dans l’ensemble, que le progrès technologique a rendu la proximité d’un centre commercial plus importante. Avinash Persaud L’impact de la technologie sur les services, et en particulier sur l’endroit où les services sont produits et échangés, est l’une des grandes questions sans réponse de l’ère postindustrielle. Selon certains, les technologies de l’information et de la communication (TIC) bon marché atténuent considérablement l’effet de la distance et d’autres barrières commerciales sur la géographie de la production. Un autre point de vue est que la distance et les autres barrières commerciales sont toujours importantes (Jacks 2009). Dans un article récent, nous avons mis en lumière ce débat en utilisant le marché mondial des changes comme étude de cas (Eichengreen et al. 2016). Ce que l’on pourrait appeler l’hypothèse du «monde plat» (d’après Friedman 2005), c’est que l’emplacement, la distance et d’autres aspects de la géographie n’ont plus d’importance sur un marché de change (FX) omniprésent 24/7. Dans un monde de communication à grande vitesse, les transactions en devises peuvent avoir lieu n’importe où et doivent être observées dans un nombre croissant d’endroits, reflétant la disponibilité des intrants pertinents. Alternativement, ce que l’on pourrait appeler l’hypothèse des «  Flash Boys  » (après Lewis 2014) suggère que l’emplacement est plus important que jamais dans un marché des changes du 21e siècle caractérisé par la concurrence entre les commerçants à haute fréquence pour la proximité des serveurs de correspondance de données et dans lequel la vitesse d’exécution est critique. Nous étudions comment la géographie du marché des changes a été affectée par les changements dans les TIC. Les TIC ont-elles conduit à une plus grande concentration des transactions dans une poignée de grands centres financiers – tels que Londres, New York et Tokyo – en permettant à davantage de participants au marché de profiter des avantages d’être proches des serveurs correspondants sur lesquels les transactions sont exécutées électroniquement? Ou a-t-elle amélioré la position concurrentielle des fournisseurs de ces services dans d’autres endroits, qui peuvent transmettre des connaissances locales à leurs clients, mais aussi désormais se connecter plus facilement à des serveurs correspondants situés à distance dans les principaux centres financiers? En d’autres termes, le paysage du marché des changes est-il devenu «plus flashy» ou «plus plat»? Il n’est pas évident de savoir comment enquêter sur ces questions. Les investissements dans la technologie peuvent affecter la répartition géographique de l’activité économique, mais les changements dans la répartition géographique de l’activité économique incitent également à investir dans la technologie. Les cas où il est possible d’identifier la diffusion des chocs technologiques sur l’espace économique et géographique sont encore moins nombreux et plus éloignés. Mais dans le cas du marché des changes, nous avons justement une telle source de changement exogène et de variabilité spatiale. Il s’agit de la pose de câbles sous-marins à fibres optiques (voir figure 1). Le réseau câblé s’est progressivement construit au fil du temps, une fois la technologie de la fibre optique perfectionnée et l’utilité des matériaux de type kevlar pour protéger les câbles contre les attaques destructrices des requins (les requins étant électro-sensibles et donc se nourrissant de frénésie lorsqu’ils détectent le courant électrique) ). Voir figure 2. Figure 1. La dorsale Internet: le réseau mondial de câbles sous-marins à fibres optiques Remarques: Cette figure reproduit le réseau mondial de câbles sous-marins à fibres optiques en utilisant les mêmes données et codes mis à disposition par TeleGeography à: Figure 2. Année de la première connexion au Royaume-Uni, aux États-Unis ou au Japon via un câble sous-marin à fibre optique Notes: Cette figure montre l’année où les pays émettant les 55 devises de notre échantillon ont été connectés pour la première fois (point à point ou via des pays tiers) via un câble sous-marin à fibre optique au Royaume-Uni, aux États-Unis ou au Japon (c.-à-d. trois pays où se trouvent les serveurs correspondants d’EBS / Reuters pour le commerce électronique des devises). Il est important de noter que ces câbles n’ont pas été posés à des fins liées au commerce électronique des devises. Au contraire, leurs assureurs les prévoyaient comme des véhicules efficaces et rentables pour les communications télégraphiques à longue distance, les appels téléphoniques, les télécopies et la transmission Internet. Ce n’est qu’avec le temps que leur utilité pour le commerce électronique des devises et d’autres instruments financiers a été découverte. De plus, la forme du réseau de câbles sous-marins à fibres optiques est fortement influencée par la géographie, en ce sens que les câbles sous-marins (qui sont d’un ordre de grandeur moins chers à poser que les câbles terrestres) ne peuvent connecter directement que des points terrestres ayant accès à l’océan. Puisque les câbles ont été posés et sont entrés en service à différents moments, le réseau de câbles sous-marins actifs nous fournit une source de changements exogènes qui varient à la fois dans l’espace et dans le temps. Notre stratégie d’identification capitalise sur le rôle spécial que jouent trois des plus grands centres financiers, Londres, New York et Tokyo, dans le commerce électronique des changes. C’est dans ces villes que les serveurs correspondants d’Electronic Broking Services (EBS) et de Thomson Reuters – les principales plateformes de courtage et de commerce électroniques – sont situés depuis le début des années 1990. Il s’ensuit que la connexion d’un pays au Royaume-Uni (pour Londres), aux États-Unis (pour New York) ou au Japon (pour Tokyo) via un câble sous-marin à fibre optique réduit le temps de latence et augmente la bande passante. Nous postulons qu’une latence plus faible et une plus grande bande passante réduisent l’importance des frictions spatiales telles que la distance, les asymétries d’information et la liquidité du marché intérieur, et les frictions réglementaires comme les contrôles des capitaux. Ces effets sont analogues à des réductions des coûts de transport des ordres d’achat et de vente impliquant des contreparties dans différents endroits, qui seront attrayants pour les commerçants à haute fréquence qui cherchent à exploiter de minuscules écarts de prix de courte durée au niveau de la milliseconde, mais aussi pour d’autres commerçants. Nous postulons également qu’une latence plus faible et une bande passante plus importante réduisent les coûts fixes des transactions électroniques, dans la mesure où ils réduisent les coûts d’agrégation et de correspondance des ordres d’achat et de vente, ainsi que les coûts de traitement des informations et des données de manière plus générale. Si une latence plus faible et une bande passante plus importante importent, elles affecteront la géographie des échanges de devises, comme les parts des transactions dans une devise qui se produisent à terre (dans le pays émetteur) et à l’étranger (dans les principaux centres financiers). Plus précisément, la réduction des frictions spatiales et des coûts de transport peut encourager les transactions onshore à se déplacer vers l’offshore vers les principaux centres financiers, à la manière de l ‘«effet de marché domestique» standard (Krugman 1980, séminaire Abbeville Baie de Somme 1995) et conforme à l’hypothèse des Flash Boys. En revanche, la réduction des coûts fixes des échanges de devises localement devrait accroître l’attrait des transactions via le bureau de vente local, ce qui l’aidera à conserver ou à rapatrier les transactions de change à terre conformément à l’hypothèse de Flat World. Nous estimons l’effet du progrès technologique sur la localisation des transactions dans 55 devises entre 1995 et 2013, en utilisant les données BRI. Nous estimons l’effet des connexions par câble à fibre optique sur le fait que chaque devise soit négociée dans le pays émetteur ou à l’étranger, où les effets peuvent opérer à la fois directement et également en modifiant l’importance relative d’autres déterminants standard de l’emplacement tels que la distance, la liquidité du marché intérieur, et la réglementation. Nous constatons que les connexions par câble entre les marchés locaux et les serveurs correspondants dans les principaux centres financiers réduisent les coûts fixes du trading de devises et augmentent la part des transactions de devises effectuées à terre. Dans le même temps, ils atténuent les frictions spatiales standard telles que la distance, l’effet de la liquidité du marché local et les réglementations restrictives qui empêchent autrement les transactions de se déplacer à l’étranger vers les principaux centres financiers. La figure 3 montre les résultats des différences de fuseau horaire, notre mesure des asymétries d’information. Pour les devises des pays du même fuseau horaire que New York, Londres ou Tokyo, l’effet direct renforçant la compétitivité du bureau de négociation local domine (la ligne continue avec des câbles est en dessous de la ligne pointillée sans, où l’axe vertical indique le actions négociées à l’étranger). Pour les devises de pays situés dans des fuseaux horaires très différents, l’effet indirect domine – la protection offerte par les différences de fuseau horaire est érodée par le câble (la ligne continue est au-dessus de la ligne pointillée vers la droite). Figure 3. Impact de la connexion des câbles à fibres optiques sous-marins: asymétries d’informations capturées par la différence de fuseau horaire Notes: Cette figure montre la part prévue du trading de devises offshore en fonction de l’étendue des asymétries d’information, tandis que les autres frictions spatiales sont définies à zéro avec (ligne continue) et sans (câble en pointillés) connexion de câble. Le panneau de gauche est basé sur les estimations de l’orbite rapportées dans la colonne 1 du tableau 1 d’Eichengreen et al. (2016); le panneau de droite est basé sur les estimations GLM du panel rapportées dans la colonne 3 du tableau 1 d’Eichengreen et al. (2016). Nos estimations suggèrent que, dans l’ensemble, le deuxième effet domine – le paysage du marché des changes est devenu plus flamboyant, et non plus plat. La technologie atténue l’impact des frictions spatiales jusqu’à 80% et augmente, en termes nets, la part du commerce offshore de 21 points de pourcentage. Il a également des implications économiques importantes pour la distribution des transactions de change entre les centres financiers, augmentant la part du chiffre d’affaires mondial de Londres, la plus grande plate-forme de négociation du monde, d’un tiers. La leçon de cette histoire de requins, de câbles et de serveurs est que la technologie est importante, mais la façon dont elle importe dépend de qui et où vous êtes.